1 。空气质量监测领域：先河环保（300137）、聚光科技（300203） 、天瑞仪器（300165）、雪迪龙（002658）等。

2
。除尘治理领域：龙净环保（600388）
、科林环保（002499）、三维丝（300056） 、菲达环保（600526）等。

3 。硫化物
、氮氧化物治理领域：燃控科技（300152）、龙源技术（300105） 、九龙电力
、国电清新（002573）、永清环保（300187）等
。

4。空气净化领域：创元科技（000551） 。

　雪迪龙：增长持续有力，布局智慧环保打开成长新空间

事件：15Q1 公司实现归母净利润约2,930 万元 ，同比增长45.80%；基本每股收益0.05 元
。同时，公司预计2015 年上半年净利润增长在40%至75%之间。另外
，公司公告大股东 、实际控制人股份减持计划，拟减持不超过3,024.4 万股 ，所得资金将用于为公司员工持股计划提供无息借款
、股东个人投资及其他资金需求等用途 。

点评：

行业景气带动营收大幅增加

一季度公司实现营收约1.58 亿元
，同比增长64.42%，主要是由于国家对环保产业投入力度不断加大 ，环境监测行业处于景气周期
，同时，公司通过积极拓展市场 ，使得业务订单增加
，产品销售收入增多
。目前中小工业锅炉烟气市场正加速爆发，同时 ，超低排放政策推动火电烟气市场持续扩容
，我们认为，依托核心竞争优势 ，公司拳头产品CEMS 系统销量有望持续增加，并将继续带动公司业绩实现较快增长。

费用控制出色
，盈利水平略有上升

一季度公司销售费率及管理费率分别为14.0%和13.4%，同比分别减少3.6 个百分点和1.8 个百分点；期间费率26.1% ，同比则减少5 个百分点 。同大型环保工程承包商以及终端客户建立长期稳固合作关系的市场开拓模式
，加之严格控制费用支出，使公司在费用控制上保持行业领先水平
。此外 ，一季度公司综合毛利率为46.8%
，较去年同期增加1.7 个百分点，显示公司盈利能力有所增强。

布局智慧环保 ，打开成长新空间

公司携手思路创新
，利用双方在软硬件及其它资源方面的优势，进军智慧环保领域 ，目前首单项目大同智慧环保信息化平台建设已进入实施阶段 。我们认为
，随着大同项目的成功示范，新商业模式有望在未来实现快速异地复制 ， 智慧环保业务也将为公司持续成长打开新的更广阔的空间。此外，近期公司与思路创新、水木扬帆等合资成立大数据公司
，布局互联网+环境数据服务领域，这将有利于进一步提升公司在智慧环保领域的竞争实力 ，或将加速智慧环保业务的推进
。

盈利预测

我们认为
，铁腕治污将成为环保新常态。环境治理，监测先行 ，随着污染治理的全面深入推进
，环境监测行业将迎来更多的发展机遇 。公司深刻理解行业变化发展趋势，前瞻布局VOCs 治理 、超低排放
、智慧环保、环境第三方运维等趋势性领域 ，凭借强大的技术实力 、丰富的产品储备以及良好的品牌效应
，公司未来有望继续保持在环境监测领域的领跑者地位
。此外，员工持股激励计划的实施 ，也将为公司实现业绩的中长期稳步增长助力。

风险提示

1)CEMS销量增长不及预期；

2)智慧环保等新业务市场开拓低于预期；

3)行业竞争加剧致业务毛利率下滑 。

国电清新：技术优势引领超低排放市场

业绩符合预期：公司发布2014年年报
，实现营业收入12.77亿元，同比增长66.9% ，实现归母净利润2.71亿元，同比增长50.3%
，实现基本每股收益0.51元，拟每10股派发现金2元(含税) ，同时以资本公积金转增股本
，每10股转增10股
。

脱硫脱硝业务助推业绩高增长：营收的高速增长主要来自于脱硫脱硝的建造业务和运营业务收入增加(分别同比增长160.66%和33.88%)，公司在巩固EPC建造业务的基础上积极拓展BOT特许经营项目 ，2014年公司新承接2个运营项目和十余个建造项目
，同时现有的8个脱硫脱硝运营项目还将为公司带来持续稳定收益。净利润增速低于营收增速主要原因如下：1)综合毛利率33.99%，同比下降2.19pct ，主要是毛利率较高的运营业务收入占比有所下降所致；2)期间费用率同比上升1.43pct
，主要是研发投入增加79.7%引致管理费用率上升1.54pct.

持续看好未来发展空间：1)技术优势引领超低排放市场：公司已于2014年成功研发出单塔一体化脱硫除尘深度净化技术，能够为现役机组提效改造及新建机组实现二氧化硫和烟尘的超低排放提供一体化解决方案 ，目前该技术已在多个电厂烟气净化提效改造中成功应用
，并通过了山西省环保厅的超低排放验收，未来将持续受益于大气污染物排放标准提升带来的改造及新增市场需求；2)和君入股、成立产业并购基金 ，为资本运作提供经验与资源；3)股权激励提升经营效率，高行权条件(2015-2017年扣非后归母净利润CAGR高达55%)凸显业绩信心
，员工持股计划提高团队凝聚力 。

投资建议：我们预计公司2015年-2017年EPS分别为0.95元
、1.38元和1.90元，对应PE为39.2倍、26.8倍和19.5倍 ，随着产业基金的成立
，预计公司未来存在外延式扩张的可能性，有望出现超预期表现
。

风险提示：竞争加剧 、项目进展低于预期
、客户支付风险等。

桑德环境：国有化带来新机遇

事件：公司控股股东桑德集团拟向清华控股、启迪科服 、清控资产
、 金信华创协议转让其持有公司的2.52 亿股(占公司总股本29.80%) ， 其中清华控股、启迪科服 、清控资产与金信华创为一致行动人
，本次交易金额69.91 亿元，权益变动完成后 ，公司实际控制人变更为清华控股
，桑德集团仍持有公司15.01%股份 。

投资要点

公司是固废处置领先企业，产业布局日趋完整
。至2014 年 ，公司业务已覆盖固废处置工程施工
、固废项目运营、环卫一体化 、再生资源以及环保设备制造
、水务运营等领域。其中固废工程一直是公司的主要收入来源
，2014 年公司实现市政施工及环保设备安装收入35.66 亿元，占总收入的82%；2013 年公司的固废处置BOT 项目开始产生收入 ，14 该项业务收入跃升至4 亿元；环卫一体化则是公司近年新拓展的业务，至2014 年底
，公司已取得环卫清运项目年合约额3 亿元左右；再生资源行业发展空间巨大， 公司在家电拆解领域已完成初步布局 。可见 ，在固废处置领域
， 公司已形成前期工程施工、中期垃圾清运 、后期处理运营及回收利用的完整产业链，在业内已拥有较稳固的市场地位。

清华控股的国资背景或为公司赢得更大发展机遇
。清华控股是清华大学在整合清华科技产业的基础上 ，经国务院批准
，出资设立的国有独资有限责任公司，主要从事科技成果产业化、高科技企业孵化
、投资管理、资产运营和资本运作等业务 ，所投资企业的经营领域包括信息技术产业 、能源环保产业
、生命科技产业、科技服务与知识产业等。目前
，清华控股直接或间接控股的上市公司有同方股份 、诚志股份
、紫光股份 。

清华控股表示“目前暂无改变公司主营业务或者对公司主营业务作出重大调整的计划，但不排除在未来12 个月内适时对公司进行产业结构的调整 ，开拓新的业务
，提高公司持续盈利能力和综合竞争能力”
。目前，清华控股的能源环保产业主要涉及新能源开发利用、清洁燃烧和污水处理 、地热资源利用
、以及智能空调等节能技术。2011 年清华控股总收入363 亿元 ，其中能源环保产业收入占比10.69% 。其控股的环保企业包括龙江环保集团、国环清华环境工程设计研究院 、紫光泰和通环保等
。其中龙江环保集团下辖子公司近20 个，水处理能力超过270 万方/日。根据清华控股的发展战略
，未来将大力发展环保业务板块，利用上市公司平台有效整合环保行业资源 ，实现产业发展的协同效用 。

可以预期
，清华控股入主公司后，将在业务开拓
、平台整合等方面给予公司大力支持 ，公司有望迎来重大的、跳跃式发展机遇
。

盈利预测与投资评级。仅考虑公司现有业务发展趋势
， 我们预计公司2015/2016/2017 年营业收入分别为59.05/77.95/101.33 亿元，归属母公司净利润分别为10.85/14.11/18.34 亿元 ，对应EPS 分别为1.28/1.67/2.17 元 。给予2016 年25-28 倍PE
，未来6-12 个月目标价区间为41.75-46.76 元
。

风险提示。公司BOT 类运营项目迅速增多，现金回流慢 ，可能引致财务风险 。

　　龙净环保：稳定增长的大气标杆股

结论：公司具备烟气治理技术等各方面优势
，将受益于超低排放政策；另外公司积累海外项目经验 、剥离非主营业务、推进激励计划等。预计2015-2017年EPS 分别为1.30
、1.54、1.85元，2015 、2016年较此前预测分别上调2%
、16%
。考虑公司在技术、品牌 、渠道等优势 ，结合2014年高送转预案，公司应当享受一定估值溢价。参考环保行业平均估值
，给予公司2016年35倍PE，上调目标价至53.9元；

公司将受益于超低排放政策 。早在2012年 ，公司即有河南
、安徽百万机组除尘大型订单；截止到目前
，公司具备湿式电除尘、低低温电除尘等超低排放主流技术，拥有相关业绩 、品牌
、渠道优势 ，将受益于超低排放政策；

布局烟气BOT 领域
，拥有海外项目经验，剥离非主营业务(增加净利润+聚焦主业) ，实行内部激励
。(1)公司于2008年即已获得BOT项目
，并在2012年新签新疆特变电工2.350MW 自备热电厂BOT 项目。项目的烟气含硫量低，热电联产利用小时数有保障 ，BOT 项目可提供稳定收益；(2)2010-2012年
，公司与印尼、印度分别签订电力 、锅炉岛订单 。目前项目接近尾声，2014年海外EPC 业务已为公司贡献营业收入4.9亿元；(3)2013-2015年 ，公司分别出售兴业银行股票
、广州发展股票、西矿环保土地
。上述业务在2014年为公司贡献营业收入1.3亿元；(4)2014年9月，公司发布员工持股计划。目前一期购买已完成
，二期正在稳步实施；

风险因素 。超低排放市场竞争激烈等
。

　菲达环保：非公开发行获证监会无条件通过，新一轮增长开启

事件：菲达环保1月7日晚间发布公告 ，证监会发审委对公司非公开发行A股股票的申请进行了审核。据审核结果
，公司非公开发行A股股票的申请获得无条件审核通过 。据此前披露，菲达环保拟向巨化集团非公开发行股票募资不超12亿元
。募资扣除发行费用后 ，用于收购巨泰公司100%股权 、清泰公司100%股权及补充流动资金。定增完成后
，菲达环保控股股东将变更为巨化集团，实际控制人将变更为浙江省国资委 。

投资要点：

定增“靴子落地 ”助推公司开启衢州市环保业务整合步伐。

我们猜测此次两个国企的合作或是浙江省国企改革的重要一环 ，集团董事长同时又是衢州市市长
，有理由相信此次定增的获批意味着公司开启整合衢州市环保业务的步伐，目前清泰、巨泰环保业务主要涉足依托集团涉足衢州市内
。清泰目前具有医废2000吨/年
、危废6000吨/年的处理资质 ，实际利用率约40%。

预计随着后续产能扩张“两废”处理量将在现有3000吨/年的基础上快速增长
，未来几年内有望达到1万吨/年以上满足衢州现有约2万吨/年的危废排放水平，污水污泥处理量也有望受益“水十条
”的落地快速增长 。按照3000元/吨的“两废”处理费以及1.5元/吨的污水处理费我们预计巨泰、清泰14年将保持现有处理量不变合计贡献净利润约1870万左右 ，15年开始危废处置 、污水处理等项目将持续落地，危废
、污水处理产能有望快速翻番
，处理单价将有所提升，带动公司15-16实现净利润实现200%以上复合增长
。

火电“超低排放 ”项目加速落地 ，驱动公司订单加速。

10月国家煤电节能改造升级行动计划首次明确超低排放的可行性
，提出到2020年完成1.5亿千瓦超低排放改造的目标 。14年受制技术改造的经济可行性争论，项目以小范围示范工程的形式逐步推广 ，公司14年下半年顺利完成神华国华舟山电厂4号机组改造表明公司承接超低排放项目的能力
。政策的跟进以及技术的成熟使得我们相信15年将成为煤电超低排放改造的大年
，16年市场达到全面高峰，带动未来约500亿新增火电超低排放烟气治理市场。公司凭借核心技术湿式电除尘快速抢滩江浙地区市场 ，凭借示范工程在细分除尘超低排放改造市场占有率达50%以上 。预计公司15年火电超低排放订单将呈爆发式增长
，带动公司传统烟气治理业务高速增长，全年烟气治理业务总订单有望突破70亿 ，订单承接持续加速
。

维持买入评级。

公司所处节能环保行业处在黄金期
，未来空间巨大 。从去年开始公司资金压力缓解，订单承接呈现加速态势
。按15年增发并表估算 ，公司2014年、2015 、2016年EPS为0.20
、0.30、0.52元/股，同比增长99.52% 、50.00%
、73.33%。

三维丝：BOT项目逐步落地
，脱销及运维工程带来业绩新增长 。

公司公告：公司与洛卡环保近日与邹平齐星开发区热电有限公司签订《邹平齐星开发区热电有限公司6号炉脱硝系统投资、建设及运行维护检修合同》(以下简称“齐星开发区合同
”).

合同总价款8191.45万元，投资回收期为五年 ，其中脱销系统投资费用6141万元
，运行维护检修费用共2050万元。

BOT订单靴子落地，公司实质转型为烟气治理综合环保服务商的步伐加快
。此前 ，公司及洛卡环保已经与邹平齐星开发区热电有限公司签订一份金额约9600万元的脱销系统投资 、建设及运行维护检修合同
，合同正在履行中。目前一共有三个BOT订单，总价款逾2.62亿元 。正如我们之前报告中提到的 ，公司长期战略是逐步转型为烟气治理领域的综合环保服务商
，未来必将有更多的BOT项目签订，并且BOT项目的毛利率较高 ，对公司业绩贡献较大
。

BOT订单落地将为公司提供新的利润增长点
，有助于公司烟气脱硝领域等业务拓展，推进公司实质性地向烟气治理综合环保服务商的转型。

公司正处于转折之年 ，产品属于环保领域的核心品种，收购洛卡后将带来巨大协同效应 。随着国家环保治理规定趋严
，在建设美丽中国的背景下，大气污染防治重点专项实施方案及节能标准化政策推出 ，环保问题一直处于风口浪尖
，公司作为烟气治理领域的综合环保服务商必将发挥巨大作用
。公司专注于大气粉尘污染整治，目前高温滤料产品满产满销 ，具有较强议价能力
，产品具有一定的市场及用户粘性，未来随着协同效应及配套销售 ，保障了公司业绩增长。洛卡环保具有较高的市场地位及广泛的品牌认可度
，公司将借助其顺利打入烟气脱硝领域，是公司战略转型为综合环保服务商的重要步伐 。

高温滤料龙头企业 ，逐步转型烟气治理领域的综合环保服务商
，首次给予“买入”评级
。公司作为国内高温滤料龙头企业，未来将充分享受于环保政策带来的行业空间释放 ，同时通过收购洛卡环保进军烟气脱硝领域，逐步向烟气治理领域综合环保服务商的战略目标前进。假设公司收购洛卡环保从2015年开始贡献收入
，考虑增发摊薄股本 。

中电远达：“深入实施大气十条 ”系列研究之四-打造环保资源集聚大平台

投资建议：大气治理领域是公司未来主要增长方向；预计2015-2017年，公司EPS分别为0.60
、0.68、0.79元
。考虑到公司受益于超低排放等“深入实施大气十条
”政策 、布局水务市场、拥有集团资源平台优势(未来存在集团火电环保资产注入
、核废料处臵及海外业务板块推进可能)等方面 ，我们认为公司应当享受一定估值溢价。参考环保板块主营业务围绕大气为主的可比公司估值
，我们给予公司2015年60倍PE水平，对应目标价36.00元 。

大气治理领域是公司的主要增长方向。超低排放政策的推进将助力公司实现稳步增长；特许经营项目将为公司提供稳定现金流；公司积极布局大气治理“非电”领域(与邯郸市政府签订战略框架协议)以及碳补集技术等
。总体来看 ，大气治理领域是公司的主要增长领域；

提前布局水务板块。预计“水十条 ”将在4-5月份正式出台
，届时将带来水务领域可观投资机会 。公司与朝阳市政府签订污水处理厂项目，且与朝阳市政府成立项目公司 ，以PPP模式进入当地水务市场
，符合行业发展与政策方向；同时公司在加快电厂“水岛
”示范工程项目建设，努力利用自身大气治理板块优势、实现水务板块转型升级；

背靠集团资源平台优势
。公司背靠集团资源平台优势 ，未来存在集团火电环保资产注入 、核废料处臵及海外业务板块推进的可能；

风险因素。超低排放推进速度低于预期；特许经营中国家电价补贴的转移支付落实力度不足；集团支持力度及速度低于预期 。

聚光科技：打造环境监测与治理大平台

事件：公司发布2014 年年报
，实现营业收入12.31 亿元，同比增长30.76% ，实现归母净利润1.93 亿元，同比增长21.02%
，EPS 为 0.43 元，拟每10 股派发现金红利0.45 元(含税)
。同时公司公布了2015 年一季度业绩预告：实现归母净利润417.96 万元-731.44 万元 ，较上年同期下降60%至30%
，低于市场预期。

环境监测较快增长，费用控制加强：2014 年公司主营业务构成中 ，环境监测系统及运维服务
、工业过程分析系统、实验室分析仪器 、水利水务智能化系统和安全监测系统收入占比分别为44.18%
、26.71%、11.65% 、11.19%和2.80%
，其中环境监测系统及运维服务收入增长较快(24.73%)，并表东深电子新增智慧水利业务 。通过事业部制改革和股权激励等措施 ，费用控制进一步加强
，期间费用率较去年同期下降3.87 个百分点，其中销售费用率为15.49% ，较去年同期下降3.16 个百分点
，管理费用率为15.83%，较去年同期下降0.97 个百分点 ，我们认为仍然有下降空间，内生性增长可期
。

打造环境监测与治理大平台：1)环境税和VOCs 排污收费制度有望于今年出台
，监测行业和VOCs 防治市场将全面开启，公司环境监测系统涵盖水质和气体监测仪器 ，研发+并购打造最全产品线
，前瞻性布局 VOCs 监测和治理，未来将显著受益于行业发展；2)战略布局智慧城市：2014 年收购东深电子进军智慧水利 ，章丘市“智慧环境”项目有望打造全国“智慧城市 ”建设样板；3)收购鑫佰利
，从监测走向水环境治理，延伸环保产业链 ，走向大平台的搭建。

风险提示：政策出台低于预期
、项目进展低于预期、应收账款风险等 。

启源装备：“深入实施大气十条
”系列研究之一：借力集团平台优势
，踏上环保阳光之路

投资建议：基于公司现有业绩，借助六合天融在环保领域的核心技术 、客户及渠道资源 ，公司在转型速度及力度或均大幅优于行业平均水平
。预计2015-2017年
，公司营业收入分别为3.05
、3.51、4.07亿元，净利润分别为0.12 、0.15、0.19亿元 ，EPS分别为0.10
、0.12、0.15元(如果重组预案顺利通过，预计EPS分别为0.73 、0.85
、0.97元).

考虑公司目前业绩水平、未来业务转型有望借助拟并购标的公司六合天融 、且存在集团资产注入预期
，我们认为，公司可享受一定估值溢价 ，对应目标价60元
，首次覆盖，给予“增持”评级；

公司以发行股份方式拟购买六合天融100%股权。交易对方为中国节能等5家公司；交易对价9.4亿元；发行股份5200万股；发行价格18.03元/股；2015-2017年公司利润预测数分别为0.8
、0.9、1亿元；

公司基于战略发展需要出台收购方案 ，超出市场预期 。传统业务营业收入及净利润水平不高
，毛利率有所下降；单靠自身积累(新型脱硝催化剂)难以短期完成转型。拟收购标的六合天融已签约未执行及未执行完毕合同的剩余收入5.6亿元，是公司2013年收入的2.4倍 ，且六合天融积极布局“智慧环保 ”
，符合国家产业政策导向；公司背靠中国节能，不排除未来其借助现有上市公司平台进行资产整合的可能性
。国家陆续出台大气治理相关政策将推动六合天融业务发展；

风险因素。(1)大气治理需求下滑；(2)市场竞争激烈影响六合天融业绩；(3)智慧环保协议进展低于预期；(4)集团资产注入不及预期 。